净利增长滞缓，红星美凯龙高速扩张下的隐患在哪？

近年来，我国房地产行业快速发展，家居行业作为与房地产行业息息相关的产业，也受益其中，伴随着居民收入的提高，人们对家居装饰的需求增加，二次装修和家居产品的消费升级也为行业带来了发展，据弗若斯特沙利文统计，2019年家居装饰及家居零售市场的零售销售金额增长至35990亿元（人民币，下同），同比增长8.9%。

值得注意的是，2020年由于新冠疫情的影响，房地产销售受到很大的影响，一季度的房地产销售大幅受挫，家居装饰的需求也因此减少，红星美凯龙（01528-HK）作为家居装饰领先企业，一季度的业绩也大幅下滑。

一季度营收下滑27.7%，净利润下滑70.1%

近年来，红星美凯龙不断扩张门店，但2020年，疫情的肆虐之下，公司在2020年一季度并无新增自营商场或委管商场，反而关闭了一家委管商场，并且，公司对自营商场的相关商户，免除其在2020年度任意一个月的租金及管理费。

本次免租涉及公司在2020年营业收入约在5.3亿元至5.9亿元之间，公司预计对2020年的归母净利润影响约3.8亿元至4.3亿元之间，按2019年归母净利润44.8亿元计，约占8.5%至9.6%之间，虽然本次免租对公司在2020年的业绩带来一定的影响，但长期未受影响，在商户困难时期，公司利用自身资金优势，为商户减租，此举也有利于赢得商户的长期续约。

从公司一季度的业绩来看，截至2020年3月31日止3个月，公司的营业收入25.56亿元，同比减少27.69%，归母净利润为3.93亿元，同比减少70.08%。

对比竞争对手居然之家（000785-CN），居然之家也因疫情影响，相应减免了商户一定期限的租金及管理费等费用，其中湖北省2.5个月、北京市1.5个月、其他地区1个月，从租金及管理费的减免力度来看，居然之家的减免力度更大，但从业绩上来看，截至2020年3月31日止3个月，居然之家收入23.91亿元，同比增长15.32%，收入逆势上涨，归母净利润2.44亿元，同比减少43.75%。对比之下，红星美凯龙在一季度的业绩表现显得黯淡无光。

门店快速扩张，净利增长滞缓

红星美凯龙主要通过经营和管理自营商场和委管商场，从门店分布来看，自营商场主要布局在北京、上海、天津等一二线城市，委管商场主要布局三线城市。自公司2015年在港交所上市以来，公司在线下大力扩张门店，其中，自营商场数量由2015年的55家增加至2019年的87家，委管商场数量由2015年的122家增加至2019年的250家，商场总数量由2015年的177家增加至2019年的337家，增长约90.4%。值得注意的是，门店数量不断增加，但自营商场及委管商场的平均出租率在2017年之后便逐渐下滑。

随着商场门店的增长，公司的收入也在增加，收入由2015年的87.56亿元增长88.1%至2019年的164.69亿元，公司的收入在2018年突然大幅增长，主要是公司在2018年将产业延伸至外部商业业主的商场建筑施工业务，使得收入增厚。

值得注意的是，公司收入大幅增长，归母净利润并无较大的变化，由2015年的40.98亿元增长9.3%至2019年的44.80亿元，这是由于门店的扩张之下，公司的营业成本也随着大幅上涨，导致净利增速远低于收入增速。

门店扩张之下，费用高居不下

回到2019年的业绩上，公司的收入为164.69亿元，同比增长15.66%，归母净利润为44.80亿元，同比增长0.05%，虽然公司在2019年延续了往年的门店扩张，使得收入保持增长态势，但费用也因此不断增长，导致公司的归母净利润增长缓慢。

销售费用、管理费用及财务费用作为公司最主要的三大费用，随着收入的增长，费用也进一步提升，其中，管理费用占营业收入的比例由2018年的10.5%增长至2019年的10.6%。

由于门店的增长，新开业商场推广营销投入及品牌宣传活动导致广告费用及宣传费用增加，使得销售费用占营业收入的比例由2018年的11.9%增长至2019年的13.9%，同时，门店的扩张之下，为满足经营发展需要，公司新增银行借款及发行境内公司债券等方式，使得有息负债增长，财务费用占营业收入的比例由2018年的10.8增长至2019年的13.7%。

随着公司的扩张及经营需要，公司的资产负债率也在逐年增长，由2015年的45.6%增长至2019年的59.9%。

从公司近几年的业绩来看，公司的门店扩张虽然使得公司的收入在逐年增长，但费用的增速高于收入的增速，使得净利增长缓慢，如何减少高额的费用才是解决公司提高盈利的正确方式。

作者|蔡凯铖